敵対的買収とは？ 仕組み・メリット・デメリットと防衛策を徹底解説

敵対的買収は、M&Aの手法の一つであり、買収する企業にとっては市場シェアの拡大や経営資源の獲得につながる一方、買収される企業にとっては経営の独立性を失うリスクがあります。

本記事では、敵対的買収の基本的な仕組みや目的、代表的な手法、ターゲットになりやすい企業の特徴、メリット・デメリット、防衛策、そして日本の事例について、初心者でも理解しやすい形で詳しく解説します。

敵対的買収とは？ 基本の仕組みと目的

近年、日本でも敵対的買収の事例が増えています。

企業の合併・買収（M&A）の一手法として知られていますが、その仕組みや目的を正しく理解することが重要です。敵対的買収の基本を押さえれば、より効果的な対策や対応策を考えることができます。

敵対的買収の定義と概要

敵対的買収とは、買収される企業の経営陣や株主の同意を得ずに進められる買収手法です。

買収する企業は、株式市場で株を大量に取得することや、公開買付け（TOB）を行うことなどで、ターゲット企業の経営権を獲得しようとします。

M&Aの一形態として、企業の合併や統合を目的に行われることが多く、買収者の意向が強く反映されるため、経営陣や株主の反発を招くケースも少なくありません。

友好的買収との違い

友好的買収とは、買収される企業の経営陣や株主の同意を得た上で行われる買収のことです。

一方、敵対的買収は相手の同意を得ずに強引に進められるため、企業間で意見の対立が生じることもあります。友好的買収は、双方にとってメリットを追求する協調的な関係が特徴ですが、敵対的買収は買収側の利益を最優先に考える傾向が強い点で大きく異なります。

敵対的買収の目的とは？

敵対的買収の主な目的は、市場シェアの拡大や経営資源の獲得、企業価値の向上などです。

また、業績が好調でも市場評価が低い企業に対して、経営改革や収益力の強化を目的に行われることもあります。買収側の企業は、ターゲット企業の資産や技術を活用し、自社の競争力強化を狙っています。

敵対的買収の具体的な手法

敵対的買収にはさまざまな手法があり、それぞれの特徴を理解することが重要です。

一般的に、敵対的買収は、企業の同意を得ずに支配権を獲得することを目的とし、株式市場での取引や株主への働きかけを通じて進められます。

ここでは、代表的な3つの「支配権獲得のための手法」と、買収を目的としない「戦術的な圧力手法」について解説します。

TOB（公開買付け）

TOB（Take Over Bid、公開買付け）とは、買収を目的とした企業が、株式市場を通さずに特定の価格で株主から一定数の株式を買い取る手法です。

一般的に、買収者は市場価格よりも高い価格を提示し、株主に売却を促します。TOBは敵対的買収だけでなく、友好的買収にも使われることもありますが、ターゲット企業がTOBに反対した場合は、敵対的な手法として分類されます。

TOBの特徴は、短期間で支配権を取得できる点にあり、市場への影響を抑えつつ、効率的に企業の買収を進めることが可能です。

段階的な株式取得（クリーピング・アクイジション）

段階的な株式取得（クリーピング・アクイジション）とは、株式市場を通じてターゲット企業の株を徐々に買い集め、経営権の掌握を目指す手法です。

市場で分散している株を取得し、一定の議決権を確保することで、買収側が企業の意思決定に影響を及ぼすことができます。TOBと異なり事前公表が不要で、段階的に進められるため、対象企業の警戒を避けやすい利点があります。

ただし、5%以上の株式取得時には大量保有報告書の提出が必要です。また、買収意図が明らかになると株価が高騰し、コストが増大するリスクもあるため、慎重な戦略立案が求められます。

委任状争奪戦（プロキシーファイト）

委任状争奪戦（プロキシーファイト）とは、企業の株主総会での議決権を確保するために、株主から委任状を集め、経営権を掌握しようとする手法です。

買収者は、ターゲット企業の株主に対し、経営陣を刷新するよう働きかけ、議決権を委任してもらうことで、役員を入れ替え、買収を成功させる狙いがあります。

この手法は、株の直接取得に頼らずに企業の経営権を獲得できる可能性があるため、資本力に頼らない買収戦略の一つとして活用されます。

グリーンメール

グリーンメール（Greenmail）とは、敵対的買収の意図をちらつかせることで、ターゲット企業に株を高値で買い戻させ、短期的な利益を得る戦術的手法です。

買収者はターゲット企業の株式を大量に取得し、経営権の掌握を示唆することで圧力をかけます。しかし、実際には買収を目的とせず、ターゲット企業が自社の独立性を守るための高額な株の買い取りを狙います。

この手法は、他の敵対的買収手法とは異なり、経営権の獲得ではなく、金銭的な利益を目的とする点が特徴です。ターゲット企業にとっては、買収リスクを回避できる一方、大きな財務的負担を強いられるため、企業価値を損なう可能性があります。

敵対的買収が起こる企業の特徴

すべての企業が敵対的買収の対象となるわけではありません。ターゲットになりやすい企業には、いくつかの共通した特徴があります。

株主構成の状況や市場評価、成長性の高さなどが関係しており、これらの要因を理解することで、自社の立場を把握し、必要に応じた正しい対策を講じることができます。

株主構成が分散している企業

敵対的買収の標的となる企業の大きな特徴の一つが、株主構成が分散していることです。

経営陣が大株主として支配権を持たない企業では、株式が広く一般の投資家に分散しており、買収側が市場で株式を取得しやすくなります。特に、大株主や安定株主が少なく、多数の個人投資家や機関投資家が保有する企業では、敵対的買収のリスクが高まります。

さらに、持ち合い株が少ない企業も防衛策が弱いため、経営陣は株主の支持を得るための対策が必要です。

業績は良いが市場評価が低い企業

業績が好調でも株価が割安な企業は、敵対的買収の標的になりやすいとされています。

市場評価が実際の企業価値を下回っているため、買収側にとって魅力的な投資対象となります。特に、ROE（自己資本利益率）が低いながらも資産価値が高い企業や、PBR（株価純資産倍率）が低い企業は、経営改善や資産の有効活用によって価値向上が見込めるため、買収候補として注目されがちです。

このリスクに対応するため、企業は積極的な情報開示戦略や適切な株主還元政策を実施し、企業価値と株価の乖離を最小化することが重要となります。

成長性の高い企業

将来の成長が見込まれる企業は、敵対的買収のターゲットになりやすい傾向があります。

特に、技術革新や新規事業で急成長している企業は、業界の競争環境の変化に伴い、他社から狙われることがあります。例えば、独自の技術や特許を保有する企業やシェア拡大が期待されるベンチャー企業は、競合にとって魅力的な買収対象です。

成長市場にある企業ほど、支配権を巡る争いが起こりやすく、買収リスクを意識しなければなりません。そのため、成長企業は自社の価値を適切に評価し、独立性を維持するための戦略を検討する必要があります。

敵対的買収のメリットとデメリット

敵対的買収には、買収する側にとってのメリットもあれば、リスクもあります。

市場シェアの拡大や経営資源の獲得といった利点がある一方で、買収後の統合の難しさや財務的負担といった課題も伴います。また、買収される側の企業にとっても経営の独立性を失うリスクがあるため、双方の視点を知っておくことが必要です。

敵対的買収を仕掛ける側のメリット

敵対的買収を仕掛ける最大のメリットは、迅速な市場シェアの拡大や経営資源の獲得です。

既存の企業を買収することで、新たな市場への参入が容易になり、成長を加速できます。また、ターゲット企業が持つブランド力や技術、販売網を活用できるため、一から事業を立ち上げるよりもリスクを抑えつつ効率的に成長が可能です。

さらに、業績の低迷している企業を買収し、経営改革を行うことで企業価値を向上させることも狙いの一つです。この結果、買収側の企業は将来的な投資リターンを得ることができます。

敵対的買収を仕掛ける側のデメリット

一方で、敵対的買収には財務的・経営的なリスクも伴います。

まず、ターゲット企業の経営陣が買収に強く反対した場合、高額な買収資金が必要となるケースがあり、財務的な負担が大きくなります。また、買収後の企業統合（PMI：Post Merger Integration）がスムーズに進まない場合、企業文化の違いや従業員の反発が障壁となり、期待したシナジー効果を十分に発揮できない可能性があります。

さらに、買収に反対する株主や利害関係者との対立で、企業イメージの悪化や訴訟リスクも発生する可能性があります。これらのデメリットは、長期的な企業価値の毀損につながる可能性があります。

買収される側のリスク

買収される側の企業にとって敵対的買収は、経営の独立性喪失というリスクを伴います。

現経営陣の退任や経営方針の大幅な変更など、長年培ってきた企業文化や経営方針が大きく変化する可能性があります。また、事業の再編や人員削減が行われるなど、従業員の雇用不安につながる可能性も否定できません。

さらに、買収後に企業価値が評価されなかった場合、ブランド力の低下や取引先との関係悪化といった二次的な問題が発生することも少なくありません。

敵対的買収の防衛策とは？具体的な対抗手段

敵対的買収を防ぐためには、事前に防衛策を講じることが重要です。買収を事前に防ぐ対策だけでなく、買収提案がなされた後にも有効な対抗策が存在しており、状況に応じた防衛策を講じることで、経営の独立性を守ることができます。

事前に講じる防衛策

敵対的買収を未然に防ぐため、企業はさまざまな予防策を講じることができます。これらの策は、買収者の意欲を削ぐことや、買収コストを高めることなどを目的としています。

ポイズンピル（ライツプラン）

ポイズンピルは、敵対的買収者が一定以上の株式を取得した場合に、既存の株主に新株予約権を付与する防衛策です。

これによって、買収者の持株比率が低下し、買収コストが増大します。新株予約権の発行自体に予防効果があり、トリガー条項とも呼ばれますが、既存株主の利益を損なう可能性があるため、慎重な設計が求められます。

ゴールデンパラシュート

ゴールデンパラシュートは、敵対的買収が成立した際に、対象企業の経営陣に多額の退職金や株式オプションを付与する契約です。

これにより、買収コストが増大し、買収者の意欲を削ぐ効果があります。また、経営陣の身分保障にもなるため、買収への抵抗を強める効果もあります。ただ、経営陣の交代を抑制する効果がある一方で、このスキームも株主の理解が得られないと企業価値を損ねる可能性もあり、慎重な設計が必要です。

チェンジオブコントロール（COC）条項

COC条項とは、企業の経営権が変わる場合に、契約内容を見直せるようにする条項です。

例えば、企業が敵対的買収を受けた場合、既存の融資契約が無効になったり、取引条件が変更されたりする仕組みを導入します。これによって、買収後の事業継続リスクが高まり、敵対的買収の抑止につながります。

ホワイトナイト戦略

ホワイトナイト戦略は、敵対的買収を仕掛けられた企業が、友好的な第三者（ホワイトナイト）に買収や合併を依頼する防衛策です。

敵対的買収者よりも条件の良い買収提案を受けることで、経営の独立を維持しやすくなります。ただし、ホワイトナイトの意向や戦略によっては、企業の方針が変わるリスクもあるため、慎重な交渉が求められます。

買収提案後に行う防衛策

敵対的買収の提案を受けた後でも、企業には様々な対抗策があります。これらの策は、買収者の計画を阻止したり、より有利な条件を引き出したりすることが目的です。

焦土作戦

焦土作戦（スコーチド・アース）は、企業価値を意図的に低下させることで、買収者の意欲を削ぐ防衛策です。

例えば、不採算事業を拡大したり、資産を売却したりすることで、買収側の期待するリターンを減少させます。しかし、企業価値そのものを損なうリスクがあり、長期的な経営に悪影響を及ぼす可能性もあるため、慎重な判断が必要です。

パックマン・ディフェンス

パックマン・ディフェンスは、買収対象企業が逆に買収者の株式を取得し、買収を仕掛け返す対抗策です。

この手法を成功させるには、十分な資金力が必要であり、資金調達が難しい企業には実行が困難ですが、成功すれば敵対的買収を回避し、主導権を維持することができます。

MBO

MBO（マネジメント・バイアウト）は、現経営陣が自社株式を買い取り、非公開化する防衛策です。

これにより、敵対的買収者の株式取得を困難にし、経営の独立性を維持することができます。ただし、多額の資金や株主の同意が必要となるため、実行のハードルは高くなります。

第三者割当増資

第三者割当増資は、友好的な第三者に新株を発行することで、敵対的買収者の持株比率を低下させる防衛策です。

敵対的買収を防ぎやすくなりますが、既存株主の持分が希薄化するデメリットもあるため、株主の理解を得ることが重要です。

フリージア・マクロスによるソレキアの敵対的買収 ― 買収防衛策の欠如と経営統合の課題

国内の敵対的買収の成功例は少なく、買収後の経営統合にも多くの課題が残ります。フリージア・マクロスによるソレキアの買収は、TOB（公開買付け）を巡る価格競争と、ホワイトナイト戦略の対抗が展開された事例として注目されました。

この事例は、買収防衛策が整備されていなかったことが理由で敵対的TOBの成立を許し、その後の経営統合の過程でも透明性の欠如や少数株主への影響が問題視されました。

ここでは、この事例の経緯や買収の成功要因、課題、そして企業が取るべき教訓を詳しく解説します。

事実経過

2017年2月3日、フリージア・マクロス会長の佐々木ベジ氏は、電子部品商社ソレキアに対し、1株2,800円でTOB（株式公開買付け）を開始すると宣言。ソレキア側はこれに反発し、ホワイトナイトとして富士通を招きました。

その後、佐々木氏と富士通の間で買付価格の引き上げ合戦が展開され、最終的に佐々木氏が1株5,450円まで引き上げ、TOBに成功しました。2017年5月23日にはTOB期間が終了し、佐々木氏はソレキアの株式33.69%（議決権ベース）までを取得しています。

翌6月に、佐々木氏は取得したソレキア株の一部をフリージア・マクロスに譲渡、ソレキアはフリージア・マクロスの持分法適用会社となりました。

参考：

• ソレキア株式会社 | 佐々木ベジ氏による当社株券に対する公開買付けの結果並びに主要株主である筆頭株主の異動に関するお知らせ（2017年5月24日）
• ソレキア、フリージア会長の佐々木ベジ氏が筆頭株主に　30日付で – 日本経済新聞（2017年5月24日）
• フリージア会長、ソレキアTOBで32.9%分取得へ　筆頭株主に – 日本経済新聞（2017年5月24日）
• 富士通株式会社 | ソレキア株式会社株券に対する公開買付けの結果に関するお知らせ（2017年5月23日）
• フリージア・マクロス株式会社 | 当社取締役会長の佐々木ベジ氏からソレキア株式会社の株式（144,900 株）取得（持分法適用関連会社化）に関するお知らせ（2017年6月29日）

買収のポイントと課題

本件は、日本における敵対的買収の一例として注目されましたが、単なる成功事例ではなく、多くの課題を残しています。

参考：株主構成 | 株主・投資家情報 | ソレキア（2024年9月30日現在）

この事例から得られること

この事例では、企業が買収防衛策をどのように整備すべきか、買収者が透明性をどのように確保すべきか、また、少数株主への配慮や買収後の企業価値向上の重要性なども示唆されています。

ここでは、敵対的買収において重要となるポイントを整理します。

このように、フリージア・マクロスによるソレキアの敵対的買収は、成功例とはいえるものの、買収防衛策の整備不足と買収後の経営統合プロセスにおける透明性の欠如という重要な教訓を企業と投資家に示す事例といえるでしょう。